투자계약증권

마지막 업데이트: 2022년 3월 13일 | 0개 댓글
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증권의 종류와 개요

투자계약증권

증권신고서 없이 증권 모집···자본시장법 상 과징금 부과 가능
투자자보호 대책 마련‧사업구조 개편 등 조건부 제재면제 결정
기존 시장도 동일하게 운영···조각투자 가이드라인 발표 계획

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금융위원회 산하 증권선물위원회는 '뮤직카우'의 음악 저작권료 참여청구권이 자본시장법상 투자계약증권에 해당한다고 판단했다. 다만 위법에 대한 인식이 낮았던 점 등을 고려해 투자자 보호장치 마련을 조건으로 제재절차는 당분간 보류하기로 했다.

증선위는 20일 정례회의를 열고 뮤직카우가 발행한 청구권의 증권성을 판단하고 이 같은 조치안을 의결했다. 뮤직카우의 청구권은 음원 저작권료 수익을 청구할 수 있는 권리로, '저작권 조각투자'로도 불린다.

증선위는 올해 2월부터 업계·전문가로부터 의견을 수렴했고, 지난달 법령해석심의위원회 검토를 거쳐 이 같은 판단을 내렸다. 법령해석심의위원회 논의에서는 위원 10명 전원이 뮤직카우의 청구권이 투자계약증권에 해당한다는 의견을 제시했다. 특히 3명의 위원은 법을 적극적으로 해석할 경우 청구권이 파생결합증권에도 해당할 소지가 있다는 의견을 냈다.

투자계약증권은 특정 투자자가 타인(다른 투자자를 포함) 간의 공동사업에 금전 등을 투자하고 결과에 대한 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 뜻한다. 투자에 따른 이익을 얻거나 손실을 회피할 목적도 있어야 한다.

증권신고서와 소액공모 공시서류를 제출하지 않고 증권을 모집한 뮤직카우는 자본시장법 상 공시규제 위반에 따른 증권 발행제한, 과징금·과태료 부과 등 제재대상에 해당할 수 있다.

다만 투자계약증권의 첫 적용 사례로 위법에 대한 인식이 낮았던 점과 지난 5년 여 간의 영업으로 17만여 명의 투자자의 사업 지속에 대한 기대가 형성돼 있는 점, 문화 콘텐츠에 대한 저변 확대 등 관련 산업 활성화에 기여할 여지가 있는 점 등을 종합적으로 감안해 당분간 제재는 하지 않기로 했다.

이에 따라 뮤직카우는 향후 6개월 내에 현행 사업구조를 변경해 투자자 보호를 강화하고 그 결과를 금융감독원에 보고해야 한다. 증선위는 투자자들의 재산(청구권, 예탁금 등)을 안전하게 보호하기 위한 핵심적인 투자자 보호장치 마련을 사업구조 재편에 포함할 것을 요구했다.

금감원이 뮤직카우의 사업구조 개편 및 관계 법령에 따른 합법성을 확인해 증선위에 보고하고, 증선위가 이를 승인하면 제재가 면제된다. 증선위는 뮤직카우의 사업재편 경과를 지속적으로 관리 감독해 나갈 예정이다.

기존 투자자 권리 보호를 위해 사업재편 기간 중에도 기존 청구권의 유통시장은 이전과 동일하게 운영된다. 금융당국은 혁신적 서비스가 투자자 보호와 조화를 이루며 건전하게 발전해 나갈 수 있도록 유사한 사업에 대한 향후 처리방안도 신속하게 마련할 방침이다.

최근 음악·미술 등 여러 분야에서 소위 '조각투자'라는 이름으로 관련 상품이 쏟아지고 있는 추세다. 이에 금융당국은 법령해석과 관련한 예측가능성을 높이고 '조각투자 등 신종증권 사업 관련 가이드라인'을 조만간 발표할 계획이다.

증선위 관계자는 "조각투자 투자자들도 본인이 투자한 자산의 법적 구조 및 관련 위험 등을 충분히 검토한 후 신중한 투자결정을 내리시길 바란다"고 말했다.

[이슈&인물] 예자선 변호사 "코인, 규제 사각서 지나친 이익 누려…증권성 판단 필요"

예자선 변호사는 최근 여의도 소재 사무실에서 이투데이와 만나 이같이 밝혔다. 예 변호사는 수원지검 검사, 예금보험공사 변호사, 금융위원회 파견 근무를 거쳤다. AIG손해보험과 라이나생명, 카카오페이 법률 실장, 한국핀테크치원센터을 거쳐 현재 법무법인 광야에서 근무 중이다. 15년 이상 다수의 금융 및 핀테크 회사에서 관련 업무를 해온 전문가로 꼽힌다. 지난 4월 '블록체인과 코인 누가 돈을 버는가'를 펴내고 코인 사업과 경제시장 왜곡 관계에 대해 짚기도 했다.

앞서 그는 지난 5월 말 위메이드와 장현국 위메이드 대표를 자본시장법 위반으로 민원 신고했다. 위메이드가 발행한 위믹스 코인이 사실상 투자계약증권에 해당하지만, 자본시장법을 준수하지 않고 발행됐다는 주장이다.

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이어 6월 13일 위메이드의 스테이블코인인 '위믹스달러'의 유통을 금융위의 증권성 판단 전까지 보류시켜야 한다며 2차 민원을 접수하기도 했다.

그는 5월 자본시장법 위반 신고서를 통해 "위메이드는 위믹스 플랫폼의 서비스 생태계와 네트워크 구축ㆍ운영ㆍ확장을 위한 자금 조성 명목으로 2020년 11월부터 2021년 12월 사이 국내외 코인 거래소에서 약 2250억 원 상당을 매출했다"라며 "위믹스는 위메이드가 그 매각 대금으로 코인생태계를 키워 코인의 가치를 높여주겠다는 것으로 자본시장법상 전형적인 투자계약 관계"라고 지적했다.

예 변호사는 '새로운 기술', '혁신적 서비스'라는 미명 하에 자율성이 지나치게 보장되면 안 된다고 경고했다. 가상자산 시장이 급격하게 불어난 만큼 투자자의 피해를 양산하고 자본시장 질서와 경제정의가 훼손될 수 있다는 것이다.

그는 "대다수의 코인 사업자(코인 프로젝트)들은 코인을 잔뜩 발행해 기록도 스스로 하고 서비스도 스스로 제공한다"라며 "법리나 서비스에 대한 이해도가 일반인과 사업자 간 차이가 나 (투자자 피해가 예상된다)"라고 우려를 표했다.

이를 방지하기 위해 가상자산에 증권법을 적용해야 한다고 짚었다. 현행 자본시장법은 증권의 종류를 △채무증권 △지분증권 △수익증권 △투자계약증권 △파생결합증권 △증권예탁증권으로 구분하고 있다. 이중 투자계약증권은 나머지 5가지 유형에 속하지 않는 비정형 금융 행위를 적용하기 위한 개념이다.

타 국가의 사례를 빌어 구체적으로 설명하기도 했다. 미국의 하위 테스트(Howey test)에 따르면 △금전의 투자 △공동 사업 △타인의 노력 결과에 따른 투자수익에 대한 합리적 기대가 있는 경우 투자계약증권에 해당할 수 있다는 것이다. 이를 가상자산에 적용할 경우 가상자산의 사용ㆍ처분ㆍ가치에 영향을 미치는 주도적 수행하는 주체를 '타인의 노력'에, 가상자산의 가치가 상승해 얻게 되는 자본이익을 '수익'에 준해 해석할 수 있다고 짚었다.

예 변호사는 "(투자계약증권이란) 쉽게 말하면 '남의 사업에 돈을 맡기고 수익을 기대하는 것'이라 보면 된다"라며 "자본시장법에는 이런 명목으로 자금을 모으려면 증권신고서를 금융위로부터 검토받아야 한다"라고 설명했다.

토큰과 가상자산의 차이를 자세히 살펴야 한다고 주문하기도 했다. 게임, SNS, 전자상거래 등에서 다양한 방식의 토큰이 활용되고 있지만, 대다수 가상자산(코인)들은 거래소가 따로 존재한다. 토큰은 해당 서비스를 활용하기 위한 계산 수단일 뿐이지만, 코인은 거래소에서 차익을 목적으로 거래하고 현금화할 때 수익을 낸다는 차이가 있다.

예 변호사는 "투자자가 (코인을) 2차 시장에서 팔고, 사업자(코인 프로젝트)도 시장에서 코인을 팔아서 돈을 버는 사업구조인 경우 투자계약에 해당할 수밖에 없다"라며 "모든 코인 프로젝트들이 거래소에서 매매되고, 가격을 올리기 위해 비즈니스를 고안하는 이유가 그것"이라고 말했다.

이어 "모든 사업자는 코인의 활용도를 높이기 위해 X2E(X to Earnㆍ어떤 행위를 하면 코인을 얻을 수 있는 서비스), 디파이(De-Fiㆍ탈중앙화금융), 스테이킹, NFT(Non-fungible Tokenㆍ대체불가능토큰) 등을 도모하거나 시스템 개편, 2.0 서비스 지원, 결제 지원 확대 등을 내놓는다"라며 "이런 이벤트들을 통해 가격을 통제하거나 유동성을 공급하는 것"이라고 덧붙였다.

그렇기에 대다수 코인 프로젝트들이 폰지 사기 구조로 흘러갈 수밖에 없다고 지적하기도 했다. 사업자와 투자자가 공동의 이익을 추구하는 만큼 신규 투자자가 지속적으로 공급돼야 기존 투자자가 이익을 실현할 수 있는 구조라는 것이다.

그는 "폰지 구조의 속성상 투자자가 많으면 못 건드린다는 전략을 취할 가능성이 높다"라며 "가상자산 시장의 끝이 다가오는 만큼, 테라ㆍ루나 사태처럼 경제 질서를 해치지 않도록 면밀한 주의가 필요하다"라고 조언했다.

이어 "물론 혁신을 틀어막자는 게 아니고, 좋고 나쁜 서비스에 대한 판단이 필요한 것은 아니"라며 "다만 투자자들의 손해는 물론이고 이렇게 돈이 무질서하게 이동하는 상황이 있고, 이에 대한 문제를 인지하는 순간 빠르게 대처해야 건전한 자본주의를 유지할 수 있다"라고 덧붙였다.

금융 당국의 단호한 조치를 주문하기도 했다.

예 변호사는 "금융위는 그동안 한다는 얘기가 '투자자 보호'일 뿐이었고, (코인 프로젝트에 내재한) 폰지 구조에 대해 제대로 짚지 않았다"라며 "해당 코인이 증권에 해당할 수 있고, 신고 절차를 밟지 않았으니 위험할 수 있다는 사인을 시장에 정확하게 전달해야 한다"라고 말했다.

다만 금융 당국을 비롯한 행정 당국이 집행력을 발휘하기 위해서는 일반인들의 이해가 요구된다고 설명했다. 국내 코인 투자자들이 약 600만 명에 육박하고, 투자자들의 여론을 등에 업은 정치인들이 규제 당국에 압박을 넣는 만큼 운신의 폭이 좁아질 수 있다는 것이다.

그는 "결국 시장에 대해 손을 대고 업무를 담당해야 하는 건 금융 당국"이라며 "행정 과정이 공개되고, 이에 대해 일반인들이 건전한 의견을 투자계약증권 투자계약증권 제출할 수 있는 기회가 보장되는 게 중요하다"라고 설명했다.

이를 뒷받침하기 위한 교육의 필요성을 강조하기도 했다. 책상에서 이뤄지는 교육이 아닌 사회경제 현상으로서 시장을 조망하고 판단할 수 있는 정확한 정보를 제공해야 한다는 것이다.

예 변호사는 "코인 시장의 불이 잘 꺼질 때까지, 또 꺼진 것 자체가 교훈이 되기를 바란다"라며 "해당 시장의 긍정성이 바탕이 돼 경제 질서에 보탬이 됐으면 좋겠다"고 바람을 밝혔다.

투자계약증권

승인 2022-04-29 08:29

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금융당국, 조각투자 가이드라인 발표 (출처: 연합뉴스)

금융당국, 조각투자 가이드라인 발표 (출처: 연합뉴스)

[천지일보=김누리 기자] 금융당국이 최근 확산하는 ‘조각투자’와 관련해 증권성 판단 가이드라인을 내놨다. 해당 플랫폼은 자사의 증권성 여부를 따져본 뒤 자본시장법에 따라 합법적인 거래 체계를 갖춰야 한다. 다만 혁신성이 인정되고 투자자 보호체계 등을 갖춘 경우에는 한시적으로 규제 특례를 투자계약증권 적용하기로 했다.

이에 뱅카우, 테사 등 조각투자 사업자들도 곧장 가이드라인 검토에 나섰다. 가이드라인 내용에 따라 사업 향방이 갈릴 수 있기 때문이다.

29일 금융투자업계에 따르면 금융위원회는 ‘조각투자 등 신종증권 사업 관련 가이드라인’을 발표한 뒤 브리핑을 열고 조각투자의 증권성 성립 요건 등을 안내했다. 이에 조각투자 사업자들은 자사 상품이 증권에 해당하는지 내부 논의에 착수했다.

가이드라인에 따르면 조각투자라는 산업을 완전히 새로운 형태의 산업으로 보기는 어려우며, 소액 주주의 주식 투자나 부동산 공동 투자 등 형태 역시 조각 투자의 개념과 유사하다.

이러한 관점에 따라 조각투자 중 자산에서 발생하는 수익에 대해 지분만큼 청구권을 가지는 경우 증권으로 인정, 자본법이 적용된다. 반면 실물자산의 소유권을 분할해 취득하는 방식으로 투자하는 경우에는 등기·공증 등 투자자의 소유권이 공적으로 증명돼 권리 주장이 가능하며 일반적 상거래와 같이 민·상법이 적용된다.

실물자산의 투자계약증권 소유권을 분할해 취득하는 방식으로 투자가 이뤄지는 경우 일반적인 상거래로 분류돼 민·상법 적용 대상이 된다. 뮤직카우와 같이 자산에서 발생하는 수익에 대해 지분만큼의 청구권을 가지는 경우 증권성을 갖는 것으로 판단돼 자본시장법 적용을 받아야 한다.

금융당국은 이용약관과 조각투자대상의 관리와 운용방법, 수수료, 수익배분 내용 등 제반 사항을 종합적으로 감안해 사안별로 증권성을 판단할 방침이다. 운영 형태별로 ▲채무증권 ▲지분증권 ▲수익증권 ▲투자계약증권 ▲파생결합증권 ▲증권예탁증권 등 6가지 중 하나로 규정될 수 있다.

증권은 채무·지분·수익·파생결합·투자계약증권 등으로 분류된다. 특히 투자계약증권은 그 적용범위가 폭넓게 인정될 수 있고, 적용례가 많지 않았다. 이에 해당되는 경우는 ▲일정 기간 경과 후 투자금을 상환받을 수 있는 경우 ▲사업 운영에 따른 손익을 배분받을 수 있는 경우 ▲실물자산, 금융상품 등에 대한 투자를 통해 조각투자 대상의 가치상승에 따른 투자수익을 분배받을 수 있는 경우다.

아울러 ▲기초자산의 가격변동에 따라 달라지는 회수금액을 지급받는 경우 ▲새로 발행될 증권을 청약·취득할 수 있는 경우 ▲다른 증권에 대한 계약상 권리나 지분 관계를 갖는 경우 ▲투자자의 수익에 사업자의 전문성이나 사업 활동이 큰 영향을 미치는 경우 등도 포함된다.

앞서 지난 20일 증선위는 뮤직카우에 대해 증권성을 판단하며 ‘투자계약증권’ 개념을 최초로 적용한 바 있다.

조각투자 상품의 증권성 판단 결과 증권에 해당하는 경우, 사업자는 현행 자본시장법 규제를 모두 준수하면서 증권을 발행·유통해야 한다. 규제를 모두 준수하기 어렵다면 ‘금융혁신지원 특별법’에 따른 금융규제 샌드박스 제도를 활용해 혁신금융서비스로 지정받아 한시적으로 조각투자 증권을 발행·유통할 수 있다.

다만 모든 사업체가 금융규제 샌드박스로 지정될 수 있는 것은 아니다. 조각투자 증권의 발행·유통이 금융시장, 투자자 편익 등에 기여할 수 있을 정도의 혁신성이 있고, 조각 투자대상 실물자산·권리의 소관 법령(샌드박스 활용 포함)에 따른 사업화가 불가능해 증권의 발행이 필요하다는 필요성이 인정될 때 가능하다.

규제 특례를 인정받을 경우 투자자 보호를 위한 6가지 핵심 투자자 보호 체계를 갖춰야 한다. 이는 ▲투자판단에 중요한 사항을 투자자가 오인하지 않도록 설명자료와 광고의 기준·절차를 마련하고, 약관·계약서를 교부 ▲투자자의 예치금은 외부 금융기관에 별도 예치·신탁하고, 도산시에도 투자자에게 반환될 수 있도록 할 것 ▲사업자의 도산위험과 투자자 권리를 절연 ▲증권 예탁 또는 예탁에 준하는 권리관계 관리·확인 체계 마련 ▲물적설비와 전문인력 확보 ▲분쟁처리절차 및 투자자 피해 보상체계 마련 등이다.

아울러 발행시장과 유통시장을 분리해야 한다. 한 사업자가 조각투자 증권을 발행하면서 동시에 유통시장을 운영하면 시세조작, 수수료 등 투자자 피해가 발생할 우려가 크기 때문이다.

다만 관련 유통시장이 없는 경우 적절한 이해상충 방지체계와 시장 운영체계를 갖추면 예외적·한시적으로 발행과 유통시장 운영을 동일한 사업자가 수행할 수 있다.

이번 가이드라인 발표에 따라 조각투자 업계는 당국의 가이드라인에 촉각을 곤두세우고 있는 상태다.

한우를 조각투자하는 플랫폼 뱅카우는 전날 변호사와 함께 증권 해당 여부를 판단하기 위해 내부 검토를 진행했다.

미술품 조각투자 플랫폼 테사는 전날 내부 법률 검토를 거쳐 자사 상품은 증권성이 인정된다고 보기 어렵다는 결론을 내렸다. 테사에서 거래 중인 미술품 분할 소유권은 민법상 공동소유 개념에 기반하고 있다는 판단에서다.

증권성이 인정된 뮤직카우 같은 경우 투자자가 저작권을 직접 소유하는 것은 아니며 보유한 지분만큼 저작권 수익을 청구할 권리를 취득하는 형식이다.

자본시장법 강의 - 제2장 기본지식 - 제2절 금융투자상품과 투자계약증권

자본시장법 강의 - 성희활 저

블록체인 위에 생성한 '코인', '토큰'을 판매하여 자금을 조달하는 'ICO(Initial Coin Offering)'가 등장하고, 이를 통한 자금조달이 활발했던 시기가 있었습니다.(2017년~2018년 상반기) 수백억 원 가치에 상응하는 비트코인이나 이더리움이 아직 아무것도 이룬 것이 없는 회사, 팀, 프로젝트에 모이는 신기한 순간들이 많이 벌어졌고, 이 글을 쓰고 있는 이 순간(2019년 5월)에도 그 규모는 줄어들었지만, 여전히 ICO로 수십억원 상당의 자금을 모으는 사례들을 전해듣고 있습니다. 그런데 이러한 ICO에 대해서 미국 증권거래위원회(SEC)에서는 증권발행에 준하는 규제를 가했고, 그 덕분에 증권에 대해서 크게 관심이 없었던 '블록체인' 계 사람들도 '증권'이 무엇인지? '증권법'이 무엇인지이 대해서 관심을 가지게 되었던 것 투자계약증권 같습니다. 그 결과로 'ST(Security Token)', 'STO(Security Token Offering)'이란 개념도 등장했고요. 오늘은 금융투자상품, 증권, 그리고 증권 중에서도 그들이 말하는 '토큰이코노미(Token Economy)'에 쓰이는 '토큰(Token)'의 개념과 가장 유사(?)하다고 할 수 있는 '투자계약증권'에 대한 정리를 해보겠습니다.

- 자본시장법은 모든 '금융상품'을 규제하지 않고,

금융상품 중 '투자성'이 있는 것을 금융투자상품으로 규정하여 이를 거래하는 행위를 규제함

- 증권회사 등 금융투자업자가 금융투자상품이 아닌 것을 취급 : 자본시장법 규제 대상 아님

- 금융투자업자가 아닌 은행, 보험회사, 기타 일반인이 금융투자상품을 취급 : 자본시장법 규제 대상

- 투자계약증권 : 금융투자상품의 한 종류. 포괄주의의 상징이라 할 만큼 확장성과 불확실성 보유

: 경제현상 중에서 많은 부분이 투자계약증권의 개념에 포섭될 수 있을 만큼 현재와 미래 자본시장 규제에서 중요한 역할 담당

1. 금융투자상품 의 개념과 종류

1) 이익을 얻거나 손실을 회피할 목적으로,

: 대부분의 금융거래와 경제활동의 기본적 동기. 일상생활에서 소비목적의 거래와 구분되는 투자목적의 거래

: 부동산이나 미술품, 귀금속 등을 사고파는 것처럼 '투자성'이 있는 거래라도 소비목적일 때 금융투자상품이 아님

2) 현재 또는 장래 특정 시점에 금전등을 지급하기로 투자계약증권 약정함으로써 취득하게 되는 권리로서,

: 거래 시점 현재 대가가 지급되는 것이 증권 , 거래 시점 현재는 증거금만 걸고 장래 결제시점에 정확한 대가를 지급하는 것이 파생상품

3) 원본손실 가능성(투자성)을 부담하는 것

- 금융투자상품을 포괄적으로 정의하되, 1) 증권, 2) 장내파생상품, 3) 투자계약증권 장외파생상품 으로 구분

- 만약, 주식이나 사채 등 증권을 이용한 거래라 할지라도, 원금지급 약속이 있는 한 자본시장법이 적용되지 않음. 이건 유사수신이니깐.

금융상품 분류 체계 (자료: 재정경제부(2006년 6월))

- 금융투자상품은 '원본(원금)을 초과하는 손실 가능성이 없으면 1) 증권, 있으면 2) 파생상품으로 구분

ex) 삼성전자 주식 1주를 5만원에 샀을 경우, 삼성전자가 망하면 최대 손실은 5만원으로 한정되므로 주식은 증권

ex) 대표적인 파생상품인 선물이나 옵션은 증거금만 걸고 거래한 후에, 지수나 주식 등 기초자산의 가격 움직임에 따라 추가로 결제해야 하는 의무가 있어서 처음 투자한 원금(증거금)보다 더 큰 손실 가능성이 존재

- Risk 높은 순 : 장외파생상품 > 장내파생상품 > 증권

2. 증권 의 개념과 종류

1) 발행자가 증권 또는 증서의 인도와 동시에 그 대금을 전액 수령할 것 => 현재 시점에서의 대가 지급

2) 소유자는 증권 또는 증서의 존속기간 동안 계약 당시 지급한 대금 외에 어떠한 명목으로든 추가적인 지급의무를 부담하지 않을 것

증권의 종류와 개요

(1) 투자계약증권 : 금융투자상품과 더불어 자본시장법의 포괄주의를 대표하는 개념

- 6개 증권 유형 중 채무증권, 지분증권, 수익증권은 모두 투자계약증권의 범주에 포함되며, 투자계약증권의 구체적 형태 중 하나임.

- 일반적 상식으로 증권으로 보기 어려운 자금조달 행위도 투자계약증권으로 해석될 가능성 또는 위험성 가짐.

ex) 암호화폐 ICO, 수익형부동산 분양, P2P 대출형 크라우드펀딩 등 기존에 없던 새로운 자금조달 행위들도 엄격히 해석하면 모두 투자계약증권에 포함될 가능성 크며, 골프장 회원권 분양, 콘도 회원권 분양, 영농조합 조합원 모집 등도 마찬가지.

- 자본시장법 상 투자계약증권의 정의

: "특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전 투자계약증권 등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것"

★ Howey test(case)

미국 부동산 개발 회사인 Howey사가 미국 전역에서 온 투자자들에게 플로리다의 감귤 농장 부지를 소규모로 분할하여 매각하면서, 그 농장의 개발 및 경작 등에 관한 위탁관례계약을 맺고 수확된 감귤의 판매 수익을 배분할 것을 약정함. 미 증권거래위원회(SEC)에서 이러한 행위가 연방 증권법을 위반하였다고 주장하며 법원에 금지명령을 구하여 1심과 2심에서는 위반이 아닌 것으로 판단되었으나, 연방대법원에서 증권법 위반으로 인정됨. 이때 연방대법원 판결에서 아래 투자계약증권 여부를 판단하는 기준을 제시하여, 이후 "증권성" 판별을 위한 기준이 되고 있음.

1) 공동사업에, 2) 금전을 투자하는 계약, 거래 또는 계획으로서, 3) 전적으로 권유자 또는 제3자의 노력에 의하여 발생하는, 4) 이익에의 기대

- 공동사업 : 상호간 손익을 함께하는 공동체. 수직적 공동사업과 수평적 공동사업이 있음.

- 금전을 투자하는 계약 : 한국 자본시장법에서는 '금전등'으로 그 범위를 확장하여 암호화폐는 금전등에 충분히 포함 가능

- 전적으로 권유자 또는 제3자의 노력 요건 : "전적으로"는 Soley가 아닌 Mainly의 의미

- 이익 기대 요건 : 미국 캘리포니아 일부 주에서는 위험자본이론(Risk capitla theory)라 하여 골프장이나 전세비행기 이용 등의 용역 제공을 조건으로 자금을 모집한 경우에도 증권성을 인정한 바 있음. 이러한 용역이 보통 소비로 여겨지는데도 증권으로 본 것은 위험자본이론이 Howey test 기준보다 더 엄격하다는 것.

ex) 미국에서 투자계약증권 관련 중요 판례

1) 1975년 Forman 사건 : 비영리 협동주택회사가 건축 자금을 모집하면서 발행한 주식에 대해, 그 명칭이 주식이고 법률적으로도 주식이지만 그 경제적 내용이 증권법상 증권으로서의 주식이 아니고 투자계약증권도 아니라고 판단. 왜냐하면 전통적 주식으로서의 일반적 투자계약증권 속성인 배당금 수령권이 없고, 양도 내지 담보 불가하며, 의결권도 없어 동사의 주식을 매입한 이유가 오직 주정부의 지원을 받는 저렴한 아파트를 얻는 것 뿐이므로 이익 목적 투자가 아니라는 논리였음. 또 주거지 확보 목적 외 타인의 노력으로 창출된 이익을 기대하여 주식을 매입한 것이 아니라는 점에서 투자계약증권도 아니라 판단함.

2) 1985년 Landreth 사건 : '기업양도이론'은 기업 자체의 거래(M&A)가 주식매도 형태로 이뤄져도 형식적으로는 주식의 거래이지만, 경제적 실질은 기업 자체를 거래하는 것이므로 일반적인 증권거래에 적용되는 증권법을 적용하면 ㅏㄴ된다는 논리. 연방대법원은 이 이론을 매척하고 증권법 적용을 받아야 한다고 판결.

ex) 한국 비금융투자회사의 M&A 중개 관련

비금융투자회사인 회계법인 등이 M&A를 주선, 중개하는 경우 자본시장법의 투자중개업 규제 대상이냐 여부로 논란이 있었음. 회계법인 측은 미국에서의 논쟁과 유사하게 금융투자상품이 아닌 기업 자체를 거래하는 것이므로 자본시장법 적용 대상이 아니라는 입장. 증권업계에서는 결국 주식 이동이므로 자본시장법 적용 대상이라고 주장함. 결론은 안난 모양?

(2) 채무증권 : 채무증권, 즉 채권이란 돈을 빌리는 자가 빌려주는 자에게 일정 기간 후 원금 이상을 돌려줄 것을 증권의 형태로 약정한 것으로 국채, 지방채, 특수채, 회사채 등이 있음.

- 채무증권을 반대개념인 지분증권과 비교해보면, 출자금 증명서라고 할 수 있는 지분증권은 돈을 주는 자와 받는 자가 운명공동체를 형성하여 만기 상환이 없고, 고정된 이자도 없이 실적에 따라 배당을 받을 뿐. 이와 달리 채무증권은 만기가 돌아오면 무조건 원금을 상환해야 하고, 회사가 적자가 나더라도 무조건 약정한 이자를 지급해야 함. 따라서 출자금으로 받은 돈은 자기자본, 채무증권을 발행하고 받은 돈은 타인자본.

- 자본시장법상 채무증권의 중요 개념 : 채권, 채무가 유가증권의 형태로 표창되어야 한다는 것

- 유가증권 : 채권 등 재산권이 증서에 표시되어 그 증서 자체가 재산권 자체와 동일시되는 것. 즉, 유가증권을 양도하면 그 증서에 표시된 채건 자체가 완전하게 양도되는 것임.

ex) A가 B에게 차용증서를 받고 돈을 빌려줌 -> A가 이 차용증서를 C에게 양도해도, C는 B에 대해 그 채권을 완전히 행사하기 어려움. 왜냐하면 민법 상 지명채권의 양도는 채권자가 채무자에게 최소한 통지하거나, 채무자가 그 양도를 승낙하여야 완전한 양도의 효력이 발생하도록 정하고 있기 때문.

- 위 예와 달리 X라는 회사가 수백 명의 투자자에게 회사채를 발행하고 돈을 빌릴 경우. 이 회사채는 유가증권이고, 투자자들은 채무자에 대한 통지나 승낙 없이도 이 회사채를 양도함으로써 갑 회사에 대한 채권을 완벽하게 이전할 수 있게 됨. 어떤 증서가 유가증권이냐 아니냐는 당사자의 의사와 관계업시 그 증서에 관련된 권리, 의무와 특정한 증권의 형식과 내용을 규제하는 법률에 따라 정해짐. 회사채의 경우 상법 상 유가증권으로 인정됨.

- P2P대출의 경우 모호 : 자금 수요자가 다수의 투자자로부터 돈을 빌리는 것이 민법상 지명채권의 집합에 불과한 것인지, 아니면 유가증권성을 가져서 자본시장법 상 채무증권에 해당하는 것인지 불명확. 약관의 구체적 내용을 검토해야 성격의 규명 가능.

- 정의 : "주권, 신주인수권이 표시된 것, 법률에 의하여 직접 설립된 법인이 발행한 출자증권, 상법에 따른 합자회사, 유한책임회사, 유한회사, 합자조합, 익명조합의 출자지분, 그 밖에 이와 유사한 것으로 출자지분 또는 출자지분을 취득할 권리가 표시된 것"

- 지분증권은 공동기업에 출자금을 납입한 증명서로서 출자자의 권리는 법률에서 정하는 바에 따름

- 공동기업이란 개인이 단독으로 하지 않는 모든 기업 혀태를 말하며, 법인인 조직과 법인이 아닌 조직 모두 포함

- 법인 아닌 공동기업으로는 합자조합, 익명조합, 민법상 조합 등이 있음. 민법상 조합에 대한 출자지분은 자본시장법에서 증권의 일반적 속성으로 규정한 추가지급의무의 부재 요건을 미충족하므로 자본시장법 상 지분증권으로 미분류

- 주권 : 주식이라는 보이지 않는 출자지분을 증서로 구체화한 것인데, 주식과 구별하지 않고 같은 의미로 사용하는 경우 많음.

- 신주인수권이 표시된 것 : 신주인수권증서와 신주인수권증권이 있는데, 신주인수권증서는 주식회사가 유상증자를 할 때 증자에 참여하지 않는 주주에게 주어지는 것으로서 1주 내외 단기간 존속하고 소멸됨. 주주는 증자에 참여하지 않아 희석되는 자기 주식의 가치를 이 신주인수권증서를 매각하여 복구할 수 있음. (어디까지나 상장주식의 신주인수권에 해당되는 이야기일 듯)투자계약증권 신주인수권증권은 신주인수권부사채 발행 시 사채에 부가되어 발행되는 것으로서 사채와 분리하여 독자적으로 양도할 수 있고, 존속기간도 사채의 만기와 같아서 3년 정도 장기간인 경우가 많음.

- 정의 : "신탁과 투자신탁 및 이와 유사한 것". 따라서 신탁에 대한 개념탑재가 필요

- 신탁(Trust) : 자기재산의 관리를 믿을 수 있는 사람이나 전문가에게 맡기고, 그 재산에서 발생하는 수익을 자기 또는 자기가 지정하는 제3자에게 지급할 것을 정하는 법률관계.

: 위탁자(재산을 맡기는 사람), 수탁자(관리를 대신해주는 사람), 수익자(수익을 받는 사람)

- 투자신탁 : 신탁의 여러 유형 중 자본시장법이 정하는 집합투자업자(자산운요오히사)가 투자 대행을 목적으로 설정한 특별신탁. 통상 '펀드'라고 불리는 집합투자기구 또는 집합투자증권이 대표적 유형.

: 자본시장법상 정의, "집합투자업자인 위탁자가 신탁업자에게 신탁한 재산을 신탁업자로 하여금 그 집합투자업자의 지시에 따라 투자, 투자계약증권 운용하게 하는 신탁 형태의 집합투자기구" 투자자(위탁자)가 집합투자업자(자산운용사)에게 신탁하고, 집합투자업자(자산운용사)가 다시 신탁업자(은행, 증권사 등)에게 신탁하기 때문에 투자신탁을 '이중신탁'이라고 하기도 함.

- 한편 수익증권와 신탁의 수익권은 다름. 신탁의 수익권은 신탁계약에서 발생하는 수익을 받을 수 있는 추상적 권리이며, 수익증권은 이러한 추상적 수익권을 증서에 표창하여 유가증권으로 만든 것. 따라서 수익권은 양도가 어렵지만, 수익증권의 유가증권의 일반적 속성에 따라 자유롭게 양도 가능.

- 집합투자증권(펀드)과 투자신탁의 수익증권의 관계

: 수익증권은 모두 집합투자증권이지만, 집합투자증권에는 수익증권 외에도 다양한 형태의 펀드가 존재

ex) 투자회사(Mutual fund) : 펀드 자체가 주식회사로 설립되어 그 수익을 바을 권리는 수익증권이 아닌 주식으로 표창됨.

- 정의 : "기초자산의 가격, 이자율, 지표, 단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등의 변동과 연계하여 미리 정해진 방법에 따라 지급하거나 회수하는 금전등이 결정되는 권리가 표시된 것"

- 기초자산 : 금융투자상품, 통화, 농산물 등 일반상품, 신용위험, 그 밖에 자연적, 환경적, 경제적 현상 등에 속하는 위험으로서 합리적이고 적정한 방법에 의하여 가격, 이자율, 지표 단위의 산출이나 평가가 가능한 것

ex) ELS(Equity-linked Security, 주가연계증권), ELW(Equity-linked Warrant, 주식워런트증권), ELN(Equity-linked Note, 주가지수연동증권). 참고로 ETF(Exchange-traded Fund)는 파생결합증권이 아닌 펀드의 일종

- 파생결합증권은 파생상품과 구조나 논리는 동일하지만, 현재 시점에서 매수자의 대급지급이 완결되고 추가지급의무가 없으므로 "증권"임.

(6) 증권예탁증권 : 모든 종류의 증권을 예탁받은 자가 그 증권이 발행된 국가 외의 국가에서 발행한 것으로서 그 예탁받은 증권에 관련된 권리가 표시된 것. 일종의 '예탁영수증'. DR(Depository Receipt)

ex) 일본회사인 라인이 일본 증권법에 의해 발행된 원주 주식을 일본의 예탁기관에 맡기고, 그 투자계약증권 영수증을 미국 나스닥에 상장시킴. 그 경우 그 영수증을 ADR(American Depository Receipt)라고 함. 한국은 KDR

3. 파생상품의 개념과 종류

- 목적 : "위험관리(헷지)" vs. 증권의 목적 : "자금조달"

1) 선도(Forward) : 기초자산이나 기초자산의 가격, 이자율, 지표, 단위 또는 이를 투자계약증권 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전등을 장래의 특정 시점에 인도할 것을 약정하는 계약

- 선물(Futures) : 선도거래를 표준화하여 거래소에서 거래시키는 것

ex) 원유선물, 금선물, 돈육선물

2) 옵션(Option) : 당사자 어느 한쪽의 의사표시에 의하여 기초자산이나 기초자산의 가격, 이자율, 지표, 단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전등을 수수하는 거래를 성립시킬 수 있는 권리를 부여하는 것을 약정하는 계약

- 살 수 있는 권리 : 콜(Call) 옵션

- 팔 수 있는 권리 : 풋(Put) 옵션

3) 스왑(Swap) : 장래의 투자계약증권 일정기간 동안 미리 정한 가격으로 기초자산이나 기초자산의 가격, 이자율, 지표, 단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전등을 교환할 것을 약정하는 계약

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‘저작권 투자’ 뮤직카우, 금융위 “증권 판단”…자본시장법 지켜야

‘투자계약증권’ 해당…금융위 “관련 투자 신중해야”
투자자 보호 위해 제재는 당분간 유예

음악 저작권 거래 플랫폼 뮤직카우 [사진 뮤직카우]

음악 저작권 거래 플랫폼 뮤직카우 [사진 뮤직카우]

금융위원회가 조각투자 플랫폼인 뮤직카우 상품을 증권으로 분류하기로 했다. 뮤직카우는 앞으로 자본시장법상 규제 대상에 들어간다. 다만 금융위는 투자자 보호 장치 마련을 조건으로 제재 절차 개시는 당분간 유예하기로 했다.

금융위원회 산하 증권선물위원회는 20일 정례회의에서 뮤직카우의 ‘음악 저작권료 참여 청구권’을 자본시장법상 투자계약 증권으로 판단했다.

조각투자는 개인이 투자하기 힘든 고가 자산을 지분 형태로 나눠 다수의 투자자가 투자할 수 있도록 한 방식을 의미한다. 음악만 아니라 미술품, 고가의 수입차 명품 시계 등도 조각투자가 가능하다.

뮤직카우는 음악 저작권으로부터 수익을 받을 수 있는 ‘저작권료 참여 청구권’을 판매하는 회사다. 현재 뮤지카우의 지난해 말 누적 회원은 91만5000명, 거래액은 2742억원에 이르는 것으로 알려졌다.

금융당국은 지난해 11월 뮤직카우의 ‘음악 저작권료 참여 청구권’이 ‘인가받지 않은 유사 투자업’이라는 민원이 제기되자 증권 여부를 검토해왔다. 이후 전문가 자문기구인 법령해석심의위원회 논의에서 위원 10명 모두 뮤직카우의 ‘청구권’이 투자계약증권에 해당한다고 결론 내린 바 있다.

이번 금융당국의 결정으로 뮤직카우는 자본시장법상 공시 규제 위반에 따른 증권 발행 제한, 과징금·과태료 부과 등 제재 대상에 해당할 수 있다. 다만 금융위는 지난까지 이어진 사업을 보고 투자한 투자자들의 보호 장치 마련과 사업구조 개편을 조건으로 자본시장법에 따른 제재 절차는 당분간 보류하기로 했다.

금융위는 제재 절차를 보류하면서 뮤직카우가 투자자 권리·재산을 투자계약증권 사업자 도산 위험에서 보호하고 투자자 예치금을 외부 금융기관 투자자 명의 계좌에 별도 예치하며, 청구권 구조 등에 대한 설명자료와 광고기준, 약관을 마련하라고 요구했다.

한편 금융당국은 음악, 미술 등 여러 분야에서 조각투자가 성행하고 있어 ‘조각투자 등 신종증권 사업 관련 가이드라인’을 조만간 발표할 예정이다. 금융위원회는 “본인이 투자한 자산의 법적 구조 및 관련 위험을 충분히 검토한 뒤 투자 결정을 내려야 한다”고 권고했다.

이용우 기자 [email protected]

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